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市场化不能一蹴而就 新三板造“星”不易
2017-02-10 10:02
来源:中国战略新兴产业
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  3次分层造就全球第二大证券交易市场

  今年6 27 日,新三板分层制度正式实施。关于分层,纳斯达克一直是最重要的参考对象。正是因为经历过3 次分层,才有了今天的纳斯达克。目前,纳斯达克已成为全球第二大的证券交易市场,它在55 个国家和地区设有26 万多个计算机销售终端,上市公司涵盖所有高新技术行业,包括软件、计算机、电信、生物技术、零售和批发贸易等。

  纳斯达克始建于1971 年。创立之初,仅为电子报价系统,并不提供交易系统,也不提供股票成交的及时信息。在开市当月,做存储器业务的英特尔就申请在纳斯达克挂牌。随后半年纳斯达克几乎没有成交量。由于竞争激烈,英特尔的业绩并不理想,也没起到很好的示范效应,此时的纳斯达克也未得到主流高科技企业的认可。

  1975 年,纳斯达克发生了第一次分层。它设置了第一套挂牌标准。这套挂牌标准成功将纳斯达克与其他OTC 市场区别开,使其成为一个完全独立的场外交易所。但当时的纳斯达克也和今天的新三板一样,面临流动性弱的问题,并导致很多早期挂牌的企业很长时间都基本没有交易量。

   

  

  1982 年,纳斯达克第二次分层。它挑选了一些比较优质的公司,建立了第二层市场叫“纳斯达克全国市场”,后来把“全国”改成了“全球”,这一层主要采用的是做市商交易制度。最早的做市商制度就来自于此。很多优秀公司的做市商多达几十家。实际上,有观点认为,此次分层才是纳斯达克具有真正意义的“第一次”分层。此次分层将纳斯达克实际分成了两层。分层后,“纳斯达克全国市场”首批包括了40 只最活跃的股票,到年底又增加了84 家。到1983 年,已有682 只股票挂牌。1990 年,挂牌公司达2587 家。到1999 年,纳斯达克在全美市场的占有率飙升到54%,一举超越纽交所。目前,新三板将挂牌公司划分为基础层与创新层的分层方式与该时期纳斯达克的市场分层制度非常相似。

  2006 年,纳斯达克实施了第三次分层。实际上,从2004 年开始纳斯达克便已经有了分层的苗头。随着美国上世纪90 年代进入科技时代,微软、谷歌等互联网企业大量出现,使得纳斯达克市场在2000 年“互联网泡沫”的年代曾一度超过纽交所成为世界最大的证券市场。在纳斯达克上市的公司市值的增加,使得纳斯达克开始具备与纽交所抗衡的实力。2004 年纳斯达克开始向美国证监会申请成为全国性证券交易所,2006 年获批。同年,纳斯达克开启了第三次分层,建立了“纳斯达克全球精选市场”,大盘股归入此类,同时全球精选市场开始采用公开竞价交易制度。

  纳斯达克3.5%的公司占据着71%的市值

  实际上,纳斯达克后两次实质性的分层都经历了很长时间的准备。分出“纳斯达克全国市场”用了11 年,分出“纳斯达克全球精选市场”则用了24 年。新三板在走到10 年之时进行分层制改革,亦有当年纳斯达克求变的影子。

  面对新三板分层制的变化,有观点认为,未来资本将更加青睐创新层。实际上,这一观点并不是没有依据。参考纳斯达克,很突出的一个现象是:分层后最优质的企业获得了资本市场90% 甚至是更多的关注。他们成为市场的宠儿并由此一飞冲天。而相对的,那些未能入选最佳层次的企业,从分层失败的那一刻开始,就渐渐失去了资本的关注。

  事实上分层制对资本市场而言,与其说是一次优化不如说是一次革新。资本市场是现实而残酷的,一次分层会成就一批优秀企业,但同时也会毁灭掉一批普通企业。分层前后,用“冰火两重天”来形容身处纳斯达市场的企业面临的不同境遇再合适不过。

  根据券商Jones Tradings 汇总的数据,在纳斯达克综合指数2015 年(截至7 月)市值增长中,亚马逊、谷歌、苹果、FacebookNetflix Gilead Sciences 6家公司贡献的比例超过一半。而亚马逊、谷歌、苹果、FacebookGilead 和迪士尼的市值增长甚至超过了标准普尔当期的新增市值。长江商学院金融学教授欧阳辉统计发现,市值1 千亿元以上的公司数量仅为纳斯达克市场的3.5%,但却占据纳斯达克市场71% 的市值。

   

  

  纳斯达克并不是一个安逸的市场,它在孕育明星企业的同时,也在不断产生着退市、倒闭、并购的事件。大浪淘沙,最终留下最优秀的企业。纳斯达克在鲜明的分层制度之外,其多元化的退市机制成为其能够保持活力的重要源头。“挂牌的速度很快,退市的速度更快”是对纳斯达克准确的评价。据悉,纳斯达克每年有300-500 家新公司IPO,但同时也有大约300-500 家公司退市。从1985 年到2008 年,美国纳斯达克有11820 IPO,但同期退市数达到12965 家。据统计,纳斯达克年均退市率为8%,主动退市率占近2/3

  相比之下,新三板似乎要安静得多,但随着分层制的实施,退市趋势已有所显现,未来或将更为明显。据悉,从2009 年至今,新三板共有74 家退市公司。自2016年新三板分层以来,在新三板挂牌速度放缓的同时,新三板企业摘牌呈现上升趋势。11 月至今,新三板摘牌公司数量已达10 家,创下新三板成立以来单月摘牌数量新纪录。

  经验可借鉴 但未来发展还要走自己的路

  实际上,同是服务于中小微企业及科技型企业,新三板在发展过程中难以避免地被拿来与纳斯达克进行对比。如今,在新三板挂牌企业数量已经超越沪深两市上市企业总和之时,将纳斯达克作为一个成熟市场标本进行研究和学习非常有现实意义。

  今年,新三板的分层制尝试更像是纳斯达克的第二次分层尝试,将全部企业分为创新层和基础层两层。有分析猜测,若能够按照纳斯达克的发展走向,可以预计在未来,新三板很可能还会经历一次纳斯达克般的升级,从两层分为三层。

  当然,值得关注的是,虽然新三板与纳斯达克初期有很多相似之处,但与当今成熟的纳斯达克市场相比,还是有很大差距,新三板能否真的延续纳斯达克的发展并不确定。经验可以有选择的借鉴,但新三板未来发展还需要走自己的路。放眼纳斯达克市场,上市企业大多是创新型、创业型、成长型公司,这与新三板设立之初基本一致。然而,随着2014 年新三板市场的扩容,进入新三板市场的科技创业型企业变少了,取而代之的是成熟盈利公司。值得关注的是,企业进入新三板市场后似乎也并不那么满足,很多企业仍旧将眼光投向主板市场。新三板对于企业来说,更像是跳板,是企业进入资本市场的过渡阶段。相比之下,进入纳斯达克市场的企业便要安分许多,不会有转到“纽约主板”的念头。同时,新三板造就明星企业的能力也与纳斯达克有着巨大的差距。新三板中被人们熟知的企业可谓凤毛麟角。而苹果、微软、谷歌、思科等众多世界级巨星均出自纳斯达克市场。此外,纳斯达克的发展主要是市场竞争的结果,而新三板的未来更多人关注的是政策的红利。

  实际上,将新三板称作“中国版”纳斯达克并没有受到业内的广泛认同。全国中小企业股份转让系统公司副总经理隋强表示:“新三板就是新三板,在未来的发展路径上不是任何市场的预备。新三板属于一个新兴市场,它没有太多的历史负担,这意味着后续的创新空间很大,我们从它的名字就可以看出,没有叫做一个交易所或者交易市场。”(文 本刊记者 贠天一)

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